「黑天鵝效應」讀書心得

簡短摘錄書籍內容

書籍內容分成四部。

• 第一部從知識論角度來說明人類思想的盲點。
• 第二部舉證了「預測」本身的荒繆。
• 第三部針對有數學、科學背景的讀者所準備，提供區分真正的不確定性方法。
• 第四部簡短分享作者個人面對黑天鵝事件的態度。

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台指期6月合約與9月合約的價差居然將近 300 點

依照期貨價格公式來說：



第T期期貨價格的折現值應當是現貨在第T期期望值的折現值，不同的是期貨用無風險利率來折現，在未來現貨則是股利來折現。

所以我們可以得到



這個公式，在 k = r 時，代表現貨的股利報酬等於無風險利率則無系統風險，而在 k > r ，會有正的系統風險。



這也說明在 k > r 下，期貨價格會低於現貨期望值的價格，讓期貨買方能有額外利潤，這額外利潤是因為他承擔「系統風險」所得到的報酬，所以也稱之為「風險補貼 risk premium」。

一般來說，市場多半是處在正系統風險中，所以期貨價格與現貨價格之間通常存在著逆價差的現象，如下圖：



愈遠期的期貨價格愈便宜。

但大家有沒有注意到 9 月與 6 月之間的差額(約 300 點)遠高於 3 月與 6 月，及 9 月與 12 月的差額(約100點)。這是不是代表我們有一套利機會呢? 就是買 9 月合約，並賣出 6 月合約來鎖定約 200 點的價差。

首先，請各位想想，在新興市場中，雖然市場效率通常不佳，但這樣一個簡單明瞭的原理，有學過「期貨與選撫權」的學生都應該知道的，卻沒有人作套利動作而讓價差收斂，這樣的現象一定不單純。

原因就出在「除息」，國內的上市公司多半都是選擇 7 到 9 月之間作除權息的發放，而除權不會扣大盤點數，但除息會。這 200 點的價差，就代表著法人對今年上市公司的現金配息的預估。以目前 7800 的大盤指數來說，今年上市公司的現金殖利率平均約為 2.56 % 。

延伸閱讀： 元大期貨經理 林士農： 除權息與時間差

已通過博士資格考

2009 年 10 月中旬，依據中興大學土木工程學系博士學位候選人資格考核相關辦法, 我考了三門科目： 營建作業研究特論、環境系統分析、期貨與選擇權。我們系所的規定是這樣的，在修習完規定的 24 學分後，也就是 8 門三學分的課，可以任選不同老師的課程，總共三門課來考試，而我所修的 8 門課如下(依修課時間)：

• 土木系： 營建作業研究特論、營建決策支援系統
• 資工系： 資料挖掘、高等資料挖掘
• 資管系： 軟體品質保證
• 企管系： 動態競爭策略
• 環工系： 環境系統分析
• 財金系： 期貨與選擇權

只有兩門課是我的指導教授開的，也是惟二的土木系所課程，其他的科目都是到外系去修，會有這個現象乃是中興土木營管組只有一名老師，而營管組的屬性又與結構、大地、測量、水利等組相當不同，以所應用的數學科目來說，別的組常用到微積分、工程數學，而我們卻比較常用離散數學、作業研究，但統計學則是大家偶爾都會用到。

所以，我所挑選的三門課中，有二門一定會是外系的，其中一門是環工系，另一門是財金系，挑環工系老師的「環境系統分析」，別人不覺得突兀，畢竟大家都還是工學院的，而且在早期，中興的土木、環工是在一起的，後來才分家。但當我跟別人說我要考「期貨與選擇權」時，都會覺得這是件風馬牛不相及的事，是我特立獨行去修了這門課，還拿它來考資格考。

就讓我說說：「為什麼土木系營建管理組的學生會去修期貨與選擇權吧!」

「營建管理學科」是一種高度混合的應用科學，其定義是在營建相關領域探就其管理方法，而營建相關領域在應用對象上包含了營建專案、營建工地、營建相關公司(營造廠、建築師、建設公司、顧問公司、建經公司、PCM及業主管理單位)、營建事務主管機關(內政部營建署、公共工程委員會)等，而在管理方法分類上，一般可依管理學科領域分為產、銷、人、資、財。

• 產： 營建專案的工期、品質、成本管理…
• 銷： 預售屋、成屋銷售、客戶關係管理…
• 人： 工地人員、公司成員管理、公司間溝通介面管理…
• 資： 日報表資訊、施工管理網路化，營建事務決策支援系統，專案生命周期管理系統…
• 財： 專案可行性評估、預算編列、成本分析、價格預測…

以應用的管理技術來說，我只提出中興營管常用的幾個：

1. CPM、LSM 應用在專案排程上，這是屬於「產」的領域
2. 鋼筋揀料、裁切最佳化，這也是屬於「產」的領域
3. 最佳化方法決定塔吊位置、吊送任務排程，這是屬於「產」的領域
4. 電腦模擬施工流程，這是屬於「產」的領域
5. 日報表及施工管理網路化，這是屬於「資」的領域
6. 工程常見缺失關聯分析，這是屬於「資」的領域
7. 工程相關法律案例搜尋，這是屬於「資」的領域
8. 灰色理論應用於營建物價指數預測，這是屬於「財」的領域
9. 住宅附加價值對消費者之購買決策影響，這是屬於「銷」的領域

其他更詳細的應用方法，各位可參考我的指導教授所指導的論文得知。由此可見，我們中興營管組的專業領域是在「生產管理」及「資訊管理」上，而「財務管理」、「行銷管理」只佔了一小部份，「人資管理」則完全不踫。

原本我只是對「期貨與選擇權」有點興趣，但這不足以讓我決定去修一門課，畢竟我們老師也不是將重心放在「財務管理」上，直到 2008 年初發生了一件非常有趣的事： 營造公會上街頭遊行。

其原因是在營建物價的快速飆漲，致使廠商與公家機關所簽定之合約價格，不足以讓廠商可以完成施工。而爭議是在過去公家機關並不喜歡與廠商簽定物價調整條款，它們將市場價格波動的風險完全交由廠商自行負擔。

所謂市場價格風險有兩種情況，一、物價下跌，合約價格一樣，廠商可得額外利潤; 二、物價上漲，合約價格不變，廠商擔負額外成本。

所以當發生物價快速飆漲現象時，多數營造廠將面臨資本風險，就像期貨保證金過少，在市場價格急速波動下，被期貨商強制平倉，而這平倉對營造廠而言就是倒閉。因為營造廠們苦不堪言，加上當時又要選舉了，它們也就選擇上街抗議，希望政府給個「公道」。

但是站在「公家機關」的角色上來說，過去物價下跌致使廠商有超額利潤時，廠商也沒有把多出來的錢拿出來樂善好施一下，為什麼在物價上漲時，機關就得當冤大頭出這筆錢呢!甚或某些機關與廠商簽約中，即明定「物價波動風險由廠商自行負擔」，那現在又跑來吵，那如果真的給了這筆錢，絕對會被告「圖利廠商」。

這個問題給了我一個啟示： 工程契約即是期貨合約，而物價調整條款則是一個買權加上一個賣權。

我們以農產品期貨作例子，一口 100 頭美國活牛要求在 12 月的第三個星期三交割，其交易價格為 50 萬美金。其合約意義是指，買方現在就以 50 萬美金訂下了在 12 月的第三個星期三出現的 100 頭美國活牛; 而賣方則是在 12 月的第三個星期三把這 100 頭活牛交付給買方，並收款 50 萬美金。如果到了 12 月的第三個星期三時，當時市場上的 100 頭活牛價格是 51 萬美金，則代表買方帳面獲利 1 萬，而賣方帳面虧損 1 萬。另外在合約的詳細內容中，會明定這 100 頭活牛的品質檢測方法，如：重量、外觀、是否帶有病毒…等。

現在我們來看看一份工程合約內容有什麼：

1. 工程期限(交割日期)
2. 工程總價(期貨價格)
3. 驗收方法(品質檢測)
4. 其他…，如：保固責任、付款方式

除第 4 點外，一份工程合約是不是與一個農產品期貨合約類似。對機關而言，它就是一個期貨買方，它要求期貨賣方須在指定日期交與一工程產品(可能是橋梁、道路、大樓、晶圓廠…等)，而合約上會指明產品品質檢測方法(如橋梁強度、長度、路面平整度…等)，最後驗明無誤後，以工程總價支付給期貨賣方(也就是營造廠)。

所以一份沒有「物調條款」的工程契約它就類似一份期貨合約。而「物調條款」是什麼? 它通常是這樣規定的，若物價價格超過合約價的 1.05 倍時，機關須付出超過的部份，但當物價價格低於合約價的 0.95 倍時，廠商須扣減超過部份。也就是說一個 1 億的工程，當物價達到 1.2 億時，機關要多給廠商 1500 萬; 而當物價下跌至 7000 萬時，廠商所請款的總額只能夠是 7500 萬。

這 1.05 倍合約價格即是買權的履約價，而 0.95 倍合約價格則是賣權的履約價。當一份工程合約內簽有物調條款時，即代表機關是期貨買方、買權賣方及賣權買方; 而營造廠則是期貨賣方、買權買方及賣權賣方。

說到這裡，是不是覺得營建管理學生修「期貨與選擇權」是一件非常平常的事了。

那麼我將在下節(未完成)說明如何用「選擇權」來解決物調爭議。

FOClass: 計算債券殖利率

P.S. FO 就是 Futures and Options (期貨與選擇權)。

債券殖利率是投資人在買進債券後，一直持有至債券到期日為止，這段持有期間的年平均報酬率。故殖利率又稱「到期殖利率(YTM，Yield to Maturity)」。而公債殖利率則是我們用來評價期貨與選擇權的主要工具之一。因為它代表了資金在無風險情況下的機會成本。

對主修營建管理的學生而言，計算債券殖利率的原理即是工程經濟中計算某一型態現金流量的 IRR (Internal Return Rate 內部報酬率) 。我們以一中央政府公債作為範例，介紹該殖利率計算方式。

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